一、帝國黃昏
2014年，美國沃爾格林與歐洲聯(lián)合博姿合并而成沃博聯(lián)。
帝國啟航，高峰期擁有超過(guò)2.5萬(wàn)家門(mén)店，覆蓋美國、歐洲及亞洲等多個(gè)國家和地區，是全球門(mén)店數量最多的連鎖藥店，業(yè)務(wù)涉及藥品零售、健康服務(wù)、美容產(chǎn)品等。
市值一度超過(guò)千億美元。然而，十年后，這家百年老店卻以近100億美元價(jià)格被私募機構私有化，包括債務(wù)在內的交易總價(jià)值為237億美元，交易估值僅相當于巔峰期的10%。
危機的導 火 索始于現金流枯竭。截至2024年8月31日的全年財年業(yè)績(jì)顯示，2024年沃爾格林博姿聯(lián)盟全年銷(xiāo)售額1476.58億美元，上財年為1390.81億美元。財年凈虧損86.36億美元，上財年凈虧損30.8億美元。
而沃爾格林聯(lián)合博姿發(fā)布的2025年Q1財報顯示，2025財年第一財季收入394.59億美元，去年同期收入為367.07億美元，同比增長(cháng)7.50%。但2025財年第一財季凈虧損6.05億美元，去年同期凈虧損為2.78億美元，同比再次擴大117.63%。
高虧損也讓沃博聯(lián)展開(kāi)了一場(chǎng)數十億美元的成本削減計劃。據了解，沃爾格林博姿聯(lián)盟在全美有超過(guò)8500家門(mén)店。但在去年6月，公司表示大約四分之一的門(mén)店處于虧損狀態(tài)，并承諾將進(jìn)行“緊急”調整。
不久后，沃博聯(lián)再次對外宣布，公司將裁減256名員工，并將在未來(lái)一年內，預計將關(guān)閉大約500家，在未來(lái)三年關(guān)閉約1200家虧損門(mén)店，占總數的四分之一。而到2027年，現有門(mén)店的七分之一將不再營(yíng)業(yè)。
閉店、裁員并沒(méi)有挽救沃博聯(lián)。近年來(lái)，其一直遭受現金流短缺的困擾，而近70億美元的凈債務(wù)中超過(guò)一半將在明年到期。
事實(shí)上，過(guò)去幾年里，沃博聯(lián)一直在探索出售部分資產(chǎn)，甚至整個(gè)公司的可能性。據摩根士丹利的一份報告，2019年KKR提出了700億美元的私下收購報價(jià)，但談判最終未能取得成功。
而今，收購估值縮水大半。
而被私有化之后，沃博聯(lián)大概率會(huì )被進(jìn)行資產(chǎn)拆分。根據Sycamore Partners這家機構過(guò)往的策略，它通常會(huì )出售被收購公司的核心資產(chǎn)，并通過(guò)關(guān)閉門(mén)店等方法來(lái)削減剩余業(yè)務(wù)的成本。
在海外分析師眼中，沃博聯(lián)旗下診所運營(yíng)商VillageMD、健康美容業(yè)務(wù)等資產(chǎn)，很可能會(huì )被Sycamore Partners拆分出售。
一代帝國，走向落幕。
二、戰略搖擺與時(shí)代碾壓
對于行業(yè)來(lái)說(shuō)，沃博聯(lián)的衰落稱(chēng)得上是一部“戰略失誤教科書(shū)”?；乜窗l(fā)展歷程，其核心敗因可以總結為三重陷阱。
首當其沖的就是規模陷阱。
2017年，當亞馬遜布局藥品線(xiàn)上直銷(xiāo)、沃爾瑪探索“社區店+健康中心”時(shí)，沃博聯(lián)卻以44億美元收購競爭對手Rite Aid的2000家門(mén)店，將總門(mén)店數推至歷史峰值。
這為其帶來(lái)過(guò)短暫輝煌，如今這些門(mén)店反而成為拖累，重資產(chǎn)模式導致運營(yíng)成本飆升。當“萬(wàn)店規模”不再是護城河，沃博聯(lián)也嘗到了重資產(chǎn)擴張的惡果。
其次是轉型困局。
擴展并非原罪，時(shí)至今日，連鎖藥店也仍在想法設法開(kāi)疆擴土。在美國市場(chǎng)，零售藥店擴張的典范是CVS，其在近20多年先后收購了PBM（藥品福利管理）公司Caremark，零售診所Minute Clinics和健康險公司Aetna，打通了“保險-醫療-藥品”閉環(huán)，為藥店大幅增加處方流量，尤其是PBM公司的導流效應最為明顯。
而沃博聯(lián)雖然又規模優(yōu)勢，決策上也在向這幾個(gè)方向發(fā)展，但戰略搖擺比較明顯，在PBM和零售醫療的拓展上都沒(méi)有獲得先機。其中，沃博聯(lián)在醫療環(huán)節選擇押注初級醫療賽道，斥資52億美元控股診所運營(yíng)商VillageMD。
由于藥店進(jìn)入醫療服務(wù)并不如想象的那么容易，受到政策和市場(chǎng)的雙重壓力，結果導致該業(yè)務(wù)連續三年虧損，拖累整體業(yè)績(jì)。
最后則是時(shí)代碾壓，線(xiàn)上低價(jià)與支付、處方結構重構，給了其零售藥店業(yè)務(wù)一記重錘。
事實(shí)上，美國零售藥店賽道競爭十分激烈：美國最大的零售商店沃爾瑪，為客戶(hù)提供低價(jià)處方和遠程醫療服務(wù)，并在全美各地開(kāi)設了免預約診所；電商巨頭亞馬遜在2023年2月以39億美元收購了One Medical，并為其Amazon Prime會(huì )員提供按月收費的數十種仿制藥。
亞馬遜的藥品直銷(xiāo)和沃爾瑪的O2O服務(wù)，將處方藥價(jià)格拉低30%以上；而美國醫保支付結構的劇變進(jìn)一步削弱傳統藥房?jì)?yōu)勢，根據KFF（凱撒家庭基金會(huì )）在2021年4月發(fā)布的報告，Medicare Part D的賠付額前250種品牌藥（只占所有報銷(xiāo)藥品數量的7%）消耗了60%的資金。
特藥占比飆升消耗60%醫保資金，但PBM公司通過(guò)自建郵寄藥房截流處方，沃博聯(lián)處方量在2021年至2023年間，下降2000萬(wàn)張。而CVS由于其PBM仍在不斷擴張，對沖了疫苗需求下降的影響，其處方量仍然是正向增長(cháng)的。
當藥品零售生意變成數據與支付權的爭奪，未能在時(shí)代變革中，完成轉型的玩家注定出局。
三、適者生存
對于規模龐大的藥品零售生意來(lái)說(shuō)，這里沒(méi)有大而不倒，只有適者生存。
盡管中美市場(chǎng)差異較大，但大型零售連鎖藥店都面臨行業(yè)發(fā)展的不確定性，通過(guò)兩者面臨的共性問(wèn)題，能夠給予我們一定啟示。
在中國，這場(chǎng)變革也已經(jīng)拉開(kāi)序幕。政策端，醫保改革與互聯(lián)網(wǎng)醫療重塑支付鏈路；市場(chǎng)端，70萬(wàn)家藥店鏖戰紅海。
國內頭部連鎖已集體跨入“萬(wàn)店時(shí)代”，但一心堂、益豐大藥房、健之佳醫藥、漱玉平民大藥房等巨頭擴張并未帶來(lái)行業(yè)繁榮，反而加劇了競爭?？癖紟啄甑倪B鎖藥店，只能踩剎車(chē)。有數據顯示，2024年約4萬(wàn)家門(mén)店關(guān)閉。自2025年起，閉店率持續上升，整個(gè)行業(yè)正面臨重新洗牌的挑戰。
沃博聯(lián)的經(jīng)歷更是告訴我們，藥店規模經(jīng)濟存在臨界點(diǎn)——當單店坪效低于運營(yíng)成本時(shí)，門(mén)店越多風(fēng)險越大。
而面對互聯(lián)網(wǎng)醫療平臺的競爭，更需要打破賣(mài)藥依賴(lài)癥，競爭的焦點(diǎn)早已轉向專(zhuān)業(yè)化服務(wù)能力：慢病管理、DTP藥房、醫保統籌藥房等業(yè)態(tài)，需要以服務(wù)增值替代價(jià)格內卷。
從美國市場(chǎng)來(lái)看，零售藥店面臨PBM和保險的雙重挑戰，中短期很難出現爆發(fā)性的增長(cháng)。
對中國市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，在醫保門(mén)診統籌推出之后，市場(chǎng)必將經(jīng)歷陣痛期。如何向管理要增長(cháng)，如何在激烈的市場(chǎng)競爭中保持競爭力，而不僅僅是靠規模取勝，成為所有藥店必須面對和解決的問(wèn)題。
隨著(zhù)新特藥的持續上市，處方費用結構也在出現明顯變化。而中國并沒(méi)有類(lèi)似PBM這樣的機構，零售藥店仍能抓住機會(huì )去爭搶這一逐步增大的市場(chǎng)。事實(shí)上，由于醫保談判等壓力，當前跨國藥企正在加快部署零售市場(chǎng)。
與此同時(shí)，隨著(zhù)商保的發(fā)展、丙類(lèi)目錄的推出，這也為處方流出院外提供了新通道。盡管這一市場(chǎng)規模較小，但如果未來(lái)能獲得持續增長(cháng)，或許也能為零售藥店提供新的機遇。
總的來(lái)說(shuō)，唯有回歸醫療本質(zhì)、重構服務(wù)鏈路的玩家，才能成為下一個(gè)周期的優(yōu)勝者。
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