一、Argenx，上岸第一人

　　2024年財報季，最受關(guān)注的新生代力量，必然是Argenx。

　　某種程度上，Argenx幾乎是再生元、吉利德、福泰制藥、渤健等這批全球頂級biotech之后，成功上岸的第一人。

　　2017年上市之初，Argenx市值僅為10億美元左右；如今，其最新市值已達374億美元。

　　營(yíng)收和利潤端的變化，很好地詮釋了Argenx市值的增長(cháng)。

　　2021年，公司的首發(fā)產(chǎn)品FcRn抗體艾加莫德在重癥肌無(wú)力領(lǐng)域取得勝利，獲得FDA批準上市；

　　2022年，艾加莫德首個(gè)適應癥上市的完整年度，銷(xiāo)售額已超過(guò)4億美元；2023年，這一數字增至12億美元。最新公布的財報，又一次刷新市場(chǎng)認知：2024年公司銷(xiāo)售收入達到21.9億美元，同比增長(cháng)78.6%。

　　利潤方面，2022年公司虧損額為7.1億美元，2023年縮窄至2.95億美元，2024年則扭虧為盈，凈利潤達到8.33億美元。

　　不到4年時(shí)間，22億美元銷(xiāo)售額，并走向盈利大道，再生元、福泰當年的盈利路徑，也不過(guò)如此。這無(wú)疑是biotech向bio pharma躍遷的又一教科書(shū)案例。

　　而這還只是開(kāi)始。如今的艾加莫德已經(jīng)成為重癥肌無(wú)力領(lǐng)域新的領(lǐng)導者，按照Argenx的規劃，至2030年其有望可及6萬(wàn)名患者。

　　Argenx還在全力挖掘艾加莫德的治療潛力，除了已經(jīng)獲批的三個(gè)適應癥，目前Argenx有至少13個(gè)適應癥正在開(kāi)發(fā)中，包括尋常型天皰瘡和落葉型天皰瘡、大皰性類(lèi)天皰瘡、原發(fā)性干燥綜合征、ANCA相關(guān)性血管炎、抗體介導的排斥反應、特發(fā)性炎癥性肌病、甲狀腺眼病、狼瘡性腎炎、膜性腎病等。

　　如果后續有新的適應癥獲批，將會(huì )為公司貢獻新的增長(cháng)動(dòng)力。另外，Argenx也在加速推進(jìn)其他管線(xiàn)的研發(fā)。例如，公司正在推進(jìn)其首 創(chuàng )C2抑制劑empasiprubart的研究，該藥物目前正在評估用于MMN（多灶性運動(dòng)神經(jīng)?。?、DGF（移植物延遲功能）、DM（皮肌炎）和CIDP。

　　在去年7月16日的研發(fā)日上，Argenx公布了其“2030愿景”，包括全球有50,000名患者使用Argenx的藥物接受治療，獲批10個(gè)適應癥，以及5個(gè)新分子處于III期開(kāi)發(fā)階段。

　　新藥研發(fā)九死一生，Argenx的愿景能否實(shí)現尚不可知，但其已經(jīng)具備了自我造血的能力，有能力進(jìn)行基于目標的布局，并讓自己邁上新的臺階。

　　二、Madrigal，MASH破局者的獎賞

　　如果說(shuō)，Argenx的崛起早有跡象，而Madrigal則像是一匹黑馬。

　　30余年來(lái)FDA未批準一款藥物用于該適應癥，MASH研發(fā)黑洞的稱(chēng)號并不是說(shuō)說(shuō)而已。

　　而Madrigal成為了第一個(gè)吃螃蟹的人。Rezdiffra作為甲狀腺激素受體β(THR-β)激動(dòng)劑在MASH適應癥獲得成功，是真正意義上在MASH上撕開(kāi)了一道口子。

　　更重要的是，Madrigal僅用不到一年時(shí)間，就讓市場(chǎng)看到了屬于MASH破局者的獎賞：TGF-β受體激動(dòng)劑在MASH上大獲成功，并且，商業(yè)化層面也開(kāi)始超預期放量。

　　新的機制需要需要臨床效果來(lái)檢驗，而獲批后，就是商業(yè)化了。Madrigal最新財報顯示，Rezdiffra首年上市九個(gè)月實(shí)現1.8億美元銷(xiāo)售額。

　　如下圖所示，2024年自Rezdiffra商業(yè)化以來(lái)，銷(xiāo)售額一個(gè)季度上一個(gè)新臺階，爬坡趨勢較為陡峭。二季度銷(xiāo)售額1460萬(wàn)美元，三季度銷(xiāo)售額就來(lái)到了6220萬(wàn)美元，幾乎是市場(chǎng)預期的2倍以上；而四季度繼續高歌猛進(jìn)，達到1.03億美元，環(huán)比增長(cháng)66%。

　　這樣的成績(jì)，再次超出市場(chǎng)預期。而根據Evercore ISI分析師估計，2030年Resmetirom全球銷(xiāo)售額可能達到約26億美元，峰值可能達到55億美元。

　　事實(shí)上，自三季度業(yè)績(jì)披露后，Madrigal的市值便開(kāi)始迅猛膨脹。這一次，Madrigal財報發(fā)布當天，其股價(jià)再次大漲15%。

　　早在三季報發(fā)布之時(shí)，Madrigal就曾直言這超出了公司預期。核心是其在美國獲得了80%的商業(yè)保險覆蓋，進(jìn)而提前實(shí)現公司預計第四季度才會(huì )達到的里程碑。并且，95%的支付可以接受無(wú)創(chuàng )檢測而并不要求穿刺活檢診斷，這對于提高患者依從性幫助極大。

　　處方醫生指標方面，此前Madrigal的目標是6000名肝病學(xué)家和胃腸病學(xué)家，其中20%的醫生在第二季度為Rezdiffra開(kāi)了處方，到了第三季度，這一滲透率提升至40%。

　　Madrigal表示每個(gè)處方者開(kāi)出的處方數量越來(lái)越多。這樣的處方滲透率，也體現在其患者數量方面，由?二季度的2000名迅速增長(cháng)到三季度的6800名，再次增長(cháng)至11800名。

　　同時(shí)，Madrigal指出，當前其覆蓋的患者僅占到31.5萬(wàn)例F2/F3目標市場(chǎng)的不到4%。言下之意，仍有巨大增長(cháng)空間。同時(shí)，Madrigal也在嘗試拓展到四期肝硬化階段。

　　盡管MASH市場(chǎng)競爭日漸升溫，但是Madrigal首席執行官Bill Sibold對未來(lái)充滿(mǎn)信心。

　　在他看來(lái)，必須要承認替爾泊肽的競爭，但他也對未來(lái)充滿(mǎn)自信，要自行商業(yè)化，并以Rezdiffra為起點(diǎn)打造一個(gè)MASH帝國。

　　三、新藍海啟示錄

　　Argenx與Madrigal所處賽道及當前所處的階段雖不同，但內核高度一致：避開(kāi)內卷，定義需求，建立統治。

　　這種在新藍海市場(chǎng)尋求突圍的經(jīng)歷，對于國內外一眾biotech的啟示尤為深刻。

　　畢竟，在紅海市場(chǎng)，企業(yè)爭奪的是份額；在新藍海市場(chǎng)，企業(yè)定義的是規則。真正的創(chuàng )新不是追趕熱點(diǎn)，而是把“邊緣需求”變?yōu)?ldquo;主流敘事”。

　　以Argenx為例，即使是在罕見(jiàn)病賽道，依然做出了大爆款。這既離不開(kāi)技術(shù)創(chuàng )新，也依賴(lài)于明智的戰略規劃。

　　Argenx開(kāi)發(fā)的抗體藥物技術(shù)平臺，例如SIMPLE Antibody，具備延長(cháng)抗體半衰期、增加組織滲透率、提高疾病靶標率等潛在優(yōu)勢，這為研發(fā)“增效減毒”的藥物提供了可能。這些優(yōu)勢使得Argenx能夠在多個(gè)治療領(lǐng)域持續進(jìn)行嘗試。

　　同時(shí)，正確的戰略選擇，為公司和團隊在一定程度上避免了諸多麻煩，也間接清除了創(chuàng )新道路上的部分障礙。艾加莫德的適應癥布局策略，可以說(shuō)是“揀軟柿子捏”，即選擇那些標準療法較為陳舊、治療效果和安全性都不夠理想的領(lǐng)域，這樣的策略減少了后續臨床開(kāi)發(fā)和商業(yè)化的阻力。

　　典型的就是重癥肌無(wú)力適應癥。在艾加莫德之前，這個(gè)領(lǐng)域已經(jīng)接近30年沒(méi)有新突破了，艾加莫德則提供了一個(gè)全新的治療選擇，因此其能夠能夠迅速獲得廣泛應用。

　　Argenx還在通過(guò)創(chuàng )新技術(shù)，如皮下注射劑型、融合白蛋白的納米抗體，不斷優(yōu)化艾加莫德，以期達到更便捷的用藥、更長(cháng)的半衰期和更好的療效。

　　這樣的做法，類(lèi)似強生壟斷多發(fā)性骨髓瘤、福泰制藥壟斷囊性纖維化市場(chǎng)的策略。它們的共同特點(diǎn)，就是不停自我迭代，以加強在某一領(lǐng)域的統治力，進(jìn)而建立起足夠深的壁壘，延長(cháng)藥物生命周期，讓競爭者望而卻步。

　　Madrigal也希望如此，Rezdiffra破局，進(jìn)一步打造MASH帝國。當然，對于后者來(lái)說(shuō)，由于全球藥企仍在探索MASH的機制，因此治療藥物機制較多，必然會(huì )產(chǎn)生更多的變數。

　　但無(wú)論如此，它們的表現，都讓我們看到了新的希望。

　　畢竟，過(guò)去百十年以來(lái)，大藥企用雄厚的資源優(yōu)勢，搭建起了biotech無(wú)法跨越的護城河。由于研發(fā)的高風(fēng)險和銷(xiāo)售的不確定性，大多數biotech壓根沒(méi)法跑通商業(yè)模式，盈利更無(wú)從談起。

　　從上世紀80年代biotech概念興起至今，40年時(shí)間里，靠自己邁入pharma陣營(yíng)的，更是寥寥無(wú)幾。

　　眼下，Argenx已經(jīng)上岸了，Madrigal則需要在商業(yè)化方面繼續證明自己。當然，無(wú)論是Argenx的成功躍遷，還是Madrigal的超預期爆發(fā)，背后都是一個(gè)長(cháng)期隱忍和蟄伏的故事。前者成立于2008年，后者則要追溯至2000年，而它們的爆發(fā)期直到20年之后才到來(lái)。

　　這些新藍海開(kāi)拓者的表現，也提醒我們，醫藥創(chuàng )新的本質(zhì)，是解決未被滿(mǎn)足的臨床需求，而非在紅海中重復造輪子。