在醫療器械領(lǐng)域，向來(lái)是大魚(yú)吃小魚(yú)，并購層出不窮。

       7月23日，又一起并購案誕生了。醫療器械企業(yè)Owens & Minor宣布，以13.6億美元現金，也就是大約100億人民幣，收購家用醫療設備供應商Rotech Healthcare。

       過(guò)去幾年，在疫情的催化下，家用醫療設備市場(chǎng)日漸火熱，這也并非Owens & Minor第一次收購家用醫療設備供應商。

       不過(guò)，在洞悉行業(yè)風(fēng)口的同時(shí)，后續又是另外的啟示。原本，Rotech希望成為并購方，2016年以來(lái)，其發(fā)起了大大小小的并購超過(guò)60次。

       而在疫情契機下，Rotech野心的膨脹，讓其背負了巨額債務(wù)。在上市失敗的情況下，Rotech最終從撿魚(yú)的人，成了被撿走的魚(yú)。

       Owens & Minor此次的收購也同樣加滿(mǎn)杠桿。截至一季度，其賬上現金僅2.45億美元，意味著(zhù)其需要舉債11億美元。目前，Owens & Minor預計將有大約4.2倍的賬面杠桿率，而在其計劃中，將在24個(gè)月后降低杠桿率至3倍。

       并購后整合是一方面，Owens & Minor能否順利降杠桿，更是關(guān)鍵。

       畢竟，Rotech已經(jīng)用親身經(jīng)歷告訴了它，把資本作為提速的杠桿本身沒(méi)有錯，只是，如果環(huán)境已經(jīng)發(fā)生變化，企業(yè)卻沒(méi)能及時(shí)識別危險信號，那么產(chǎn)生的風(fēng)險有可能致命。

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       家用醫療設備的風(fēng)口

       此次收購或許預示了家用醫療設備市場(chǎng)的熱鬧。

       并購Rotech的Owens & Minor，不是第一次在這一領(lǐng)域出手。早在2022年，其就以16億美元的價(jià)格，收購了同樣是家用醫療設備企業(yè)的Apria。

       家用醫療設備主要指在院外使用，以檢測、治療、保健為目的的醫療設備，常見(jiàn)的醫療設備包括血糖儀、血壓計、呼吸機等。

       總體來(lái)看，家用醫療設備市場(chǎng)的增長(cháng)邏輯，是相對清晰的。

       最為首先的是市場(chǎng)需求龐大。家用醫療設備的使用場(chǎng)景主要是老年病。一方面，人口老齡化是全球各國的主要問(wèn)題。有數據測算，從2020年到2028年，美國老齡化群體平均每年增長(cháng)2.5%。

       另一方面，從趨勢來(lái)看，慢性病發(fā)病率也在穩步上升。所以，綜合來(lái)看患者需求的基礎較為牢固且龐大。

       其次，是消費的意愿。家用醫療設備之所以能夠替代院內設備，除了方便這一核心因素，更重要的是其更具性?xún)r(jià)比。

       Rotech做過(guò)測算，在住院康復機構或長(cháng)期護理醫院，每位患者的Medicare急性后護理費用約為每天1500美元，而家庭醫療保健的費用約為每天50美元。巨大的費用差距，無(wú)疑證明了誰(shuí)更有吸引力。

       當然，最重要的一點(diǎn)是，技術(shù)的進(jìn)步不斷滿(mǎn)足患者需求。家庭醫療設備的核心也是治療、緩解相應的疾病屬性，同樣是嚴肅醫療場(chǎng)景的產(chǎn)品。因此，在治療結果方面，必須擁有媲美醫院設備的效果，這對于技術(shù)、使用的便捷度等都有不小的考驗。

       由于技術(shù)不斷進(jìn)步，使得家用呼吸機等產(chǎn)品迎來(lái)迭代式發(fā)展，最終借著(zhù)新冠疫情物理隔離的因素，迎來(lái)了爆發(fā)的契機。

       綜合來(lái)看，家用醫療設備市場(chǎng)規?？捎^(guān)，國內也是如此，2021年中國家用醫療設備市場(chǎng)規模預計達到1025億元。

       更重要的是，家用醫療器械主要是C端消費，不會(huì )受到醫保等政策因素等影響，通常享有較高的利潤空間。根據Owens & Minor數據，Rotech 2023年收入約7.5億美元，EBITDA（稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤）利潤率接近30%。

       也正因此，這無(wú)疑是一個(gè)風(fēng)口。

       當然，要想在這個(gè)市場(chǎng)脫穎而出，需要具備諸多要素。其中，最離不開(kāi)的，就是“鈔能力”，也就是并購。

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       并購出巨頭

       除了Owens & Minor，此次被并購的Rotech，本身也是一個(gè)并購愛(ài)好者。根據招股書(shū)，自2016年到2021年，公司總共完成了60多項資產(chǎn)收購。

       原因不難理解。對于家用醫療器械行業(yè)來(lái)說(shuō)，巨頭的誕生天然離不開(kāi)整合。

       家用醫療器械行業(yè)的產(chǎn)品線(xiàn)極為分散，涵蓋了從呼吸機、血壓計到血糖儀等多種細分領(lǐng)域，每個(gè)領(lǐng)域都有著(zhù)各自的技術(shù)壁壘和市場(chǎng)特點(diǎn)。

       一家企業(yè)若想在所有領(lǐng)域都保持領(lǐng)先地位，通過(guò)自主研發(fā)實(shí)現產(chǎn)品線(xiàn)的全面覆蓋既費時(shí)又費力，并且往往難以達到最佳的經(jīng)濟效益。因此，并購成為企業(yè)快速獲取新產(chǎn)品、填補市場(chǎng)空白的首選途徑。

       與此同時(shí)，家用醫療器械的銷(xiāo)售和服務(wù)網(wǎng)絡(luò )需要覆蓋廣泛的地理區域，從城市到鄉村，還要與保險公司等關(guān)鍵付款人的緊密合作，來(lái)確保產(chǎn)品的可及性和支付的便捷性。

       因此，本地化服務(wù)能力也是行業(yè)競爭中的重要一環(huán)，需要企業(yè)深入了解各地市場(chǎng)特點(diǎn)，提供定制化服務(wù)。并購不僅可以幫助企業(yè)快速拓展銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò )，還可以通過(guò)吸收目標企業(yè)的本地化經(jīng)驗，提升服務(wù)質(zhì)量，增強市場(chǎng)競爭力。

       另外，家用醫療器械市場(chǎng)的參與者眾多，競爭激烈，時(shí)間成本成為了衡量競爭力的重要指標。通過(guò)并購，企業(yè)可以迅速整合資源，縮短產(chǎn)品上市周期，搶占市場(chǎng)份額。

       也正因此，買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)是巨頭的最佳選擇。正如此次Owens & Minor收購Rotech一樣，在其看來(lái)，此次收購的意義諸多：

       第一，擴大產(chǎn)品線(xiàn)。補充了呼吸、睡眠呼吸暫停、糖尿病和傷口護理等眾多產(chǎn)品組合，擴大領(lǐng)先優(yōu)勢；

       第二，跨圈的跳板。Owens & Minor表示，將以此為跳板，進(jìn)入耐用醫療設備市場(chǎng)；

       第三，集成后者的客戶(hù)群，擴大服務(wù)范圍。在2021年公布的招股書(shū)上，Rotech便表示其渠道覆蓋能力，是自身極為顯著(zhù)的優(yōu)勢。公司當時(shí)已經(jīng)在45個(gè)州的300多個(gè)服務(wù)地點(diǎn)，為超過(guò)60萬(wàn)名活躍患者提供服務(wù)，并得到3500多名全職員工和關(guān)鍵付款人合同的支持。

       顯然，在Owens & Minor眼中，這是一筆不錯的買(mǎi)賣(mài)。

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       杠桿的藝術(shù)

       并購Rotech后，能否如Owens & Minor所愿還有待觀(guān)察。而隨著(zhù)Rotech無(wú)奈賣(mài)身，也為我們帶來(lái)了警示：杠桿不要加得太猛。

       正如上文所說(shuō)，家庭醫療器械市場(chǎng)的機會(huì )明顯，而在這一領(lǐng)域要想迅速崛起又離不開(kāi)并購，因此企業(yè)難免加杠桿。

       Rotech之所以被其同等體量的Owens & Minor收購，核心原因在于其杠桿加得太猛了。

       2020年，借著(zhù)疫情的風(fēng)口，Rotech坐上發(fā)展快車(chē)道，信心也極度膨脹，大肆舉債。

       12月17日，Rotech簽訂了一份為期5年、總額4.25億美元的信貸協(xié)議：這份協(xié)議包括3.35億美元的五年期貸款、1500萬(wàn)美元的循環(huán)信貸貸款和7500萬(wàn)美元的購置信貸貸款。

       Rotech貸款的意圖明顯，就是買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)。Rotech表示，這可以加快其并購過(guò)程，完成“撿魚(yú)”的過(guò)程。

       只是，這也使其壓力山大。根據招股書(shū)，2021年一季度末，公司的現金儲備為5500萬(wàn)美元，而總負債高達6.55億美元。

       原本，IPO可能是緩解其資金壓力的手段。只是，資本市場(chǎng)的變化，導致其上市遇阻，最終陷入了困境。

       2023年9月，路透社報道稱(chēng)Rotech正在尋求賣(mài)身，對應估值在15億美元左右。當由于過(guò)分激進(jìn)，導致自身經(jīng)營(yíng)陷入挑戰之時(shí)，Rotech也就喪失了賣(mài)身談判的主動(dòng)權。最終的結果就是，其13.6億美元被收購。

       曾經(jīng)希望借助資本力量“撿魚(yú)”的Rotech，最終成了被撿的魚(yú)。對于Owens & Minor來(lái)說(shuō)，這何嘗不是一個(gè)警示。

       畢竟，Owens & Minor此次的現金收購也同樣加滿(mǎn)杠桿。截至一季度，其賬上現金僅2.45億美元，意味著(zhù)其需要舉債11億美元來(lái)完成收購。算下來(lái)，Owens&Minor預計將有大約4.2倍的賬面杠桿率，而在其計劃中，將在24個(gè)月后降低杠桿率至3倍。

       事實(shí)上，Owens&Minor在發(fā)展過(guò)程中也一直在加杠桿。2022年收購Apria之前，其負債率維持在73%左右，如今其負債率高達82.85%，其中短期借款2.07億美元，長(cháng)期借款18.91億美元。

       如果以貨幣資金/流動(dòng)負債（0.13）這一指標，來(lái)看Owens & Minor的短期償債能力，會(huì )發(fā)現情況并不是太妙。

       資本熱潮時(shí)每一輪向公司注入的資金，是加速公司發(fā)展的燃料，也是懸在企業(yè)頭頂的達摩克利斯之劍。

       因為，當任何一家企業(yè)以“光速”擴張之時(shí)，風(fēng)險也將成倍聚集。在資本市場(chǎng)繁榮階段，種種隱患都會(huì )被掩蓋，但資本市場(chǎng)注定難逃周期規律。

       誰(shuí)都無(wú)法預料到，市場(chǎng)會(huì )在何時(shí)變臉，也無(wú)法知曉危機會(huì )在什么時(shí)候發(fā)生。加足杠桿狂飆的例子，微創(chuàng )也是教訓。

       這些教訓，也在告訴我們，在巨大的市場(chǎng)找機會(huì )的同時(shí)，也要謹慎一點(diǎn)，再謹慎一點(diǎn)。