從生長(cháng)激素，到三駕馬車(chē)

最新的半年報，讓市場(chǎng)明確看到一點(diǎn)：長(cháng)春高新子公司金賽藥業(yè)的“三駕馬車(chē)”增長(cháng)格局已呼之欲出。

首先，生長(cháng)激素作為基石業(yè)務(wù)，仍具備極強的穩健性。盡管面對競爭、宏觀(guān)因素等挑戰，短期內采取“以?xún)r(jià)換量”策略，但考慮到其適應癥拓展潛力尚未釋放，且公司在該領(lǐng)域的護城河不可動(dòng)搖，因此生長(cháng)激素仍是公司極具價(jià)值的“現金?！睒I(yè)務(wù)。

其次，創(chuàng )新藥收入作為第二架馬車(chē)，正強勢來(lái)襲。

6月份，IL-1β單抗伏欣奇拜單抗（GenSci048）已獲批上市，堪稱(chēng)“確定性與想象力雙擊”。

確定性來(lái)自痛風(fēng)市場(chǎng)的明確前景。

一方面，作為革命性新療法，其治療地位突出。相較于傳統激素等藥物的作用機理，伏欣奇拜單抗通過(guò)精準靶向阻斷IL-1β炎癥通路起效，具備長(cháng)期控制、快速強效、安全放心三大臨床優(yōu)勢。尤其值得注意的是，臨床數據顯示，伏欣奇拜單抗單次給藥即可快速起效，6-72小時(shí)鎮痛效果與激素相當，6個(gè)月內首次復發(fā)風(fēng)險降87%；也就是說(shuō)患者一年僅需注射兩針，即可實(shí)現全年痛風(fēng)控制，臨床價(jià)值極具顛覆性。

另一方面，競爭格局極為良好。從目前進(jìn)展來(lái)看，伏欣奇拜單抗領(lǐng)先競爭對手至少2個(gè)“國談身位”，醫保獨占性為產(chǎn)品放量提供了有力支撐。

而痛風(fēng)作為大眾疾病，市場(chǎng)規模向來(lái)可觀(guān)。有行業(yè)人士認為，預計到2030年，中國痛風(fēng)藥物市場(chǎng)規模將達108億元。龐大的市場(chǎng)規模疊加產(chǎn)品自身的強競爭力，為伏欣奇拜單抗的長(cháng)期持續放量提供了保障。

與此同時(shí)，伏欣奇拜單抗的潛力不止于痛風(fēng)，還可能涵蓋子宮內膜異位癥等高價(jià)值領(lǐng)域。這也意味著(zhù)，其未來(lái)銷(xiāo)售峰值將極為可觀(guān)。

除了伏欣奇拜單抗，金賽藥業(yè)其他創(chuàng )新產(chǎn)品也在逐步兌現價(jià)值。例如，用于改善腫瘤患者食欲的美適亞，可直接增強患者體質(zhì)、延長(cháng)OS（總生存期），臨床價(jià)值顯著(zhù)且為獨家產(chǎn)品；女性健康領(lǐng)域的長(cháng)效促卵泡素也將進(jìn)入放量期。

今年，金賽藥業(yè)共有4個(gè)創(chuàng )新藥參與國談，是國內參與國談創(chuàng )新藥數量最多的藥企之一。這也意味著(zhù)，從明年開(kāi)始，創(chuàng )新藥有可能成為金賽藥業(yè)收入增速最高的板塊。

而B(niǎo)D將成為金賽藥業(yè)的第三駕馬車(chē)，構成公司發(fā)展的“硬邏輯”。正如上文所述，在穩固基石業(yè)務(wù)的同時(shí)，金賽藥業(yè)已實(shí)現從“單產(chǎn)品”到“多產(chǎn)品”、“單領(lǐng)域”到“多領(lǐng)域”的轉型突破。如下圖所示，其管線(xiàn)布局已覆蓋內分泌代謝，免疫和呼吸（涵蓋風(fēng)濕、皮膚、IBD、腎臟、眼科、神經(jīng)）、腫瘤、女性健康等多個(gè)領(lǐng)域，且每個(gè)領(lǐng)域均構建了產(chǎn)品矩陣，形成多維度、立體化的研發(fā)與產(chǎn)品體系。

作為管線(xiàn)數量、質(zhì)量?jì)H次于恒瑞醫藥的企業(yè)，金賽藥業(yè)的管線(xiàn)實(shí)力為其出海業(yè)務(wù)提供了強力支撐。此外，公司的BD邏輯清晰，不以“做BD”為目的，而是以“創(chuàng )造價(jià)值”為核心。

對于BD策略方面，長(cháng)春高新集團總經(jīng)理、金賽藥業(yè)創(chuàng )始人總經(jīng)理、首席科學(xué)家金磊博士表示：

少數1期項目若前景明確，會(huì )推進(jìn)BD；但大部分BD項目不做“青苗轉讓”，會(huì )推進(jìn)至2期臨床，少數甚至會(huì )完成3期臨床后再轉讓?？傮w而言，公司會(huì )先確認項目具備成藥潛力，再啟動(dòng)BD，且轉讓價(jià)格清晰，能為公司帶來(lái)可觀(guān)的轉讓收入與里程碑收入。

在金磊的預期中，隨著(zhù)“三駕馬車(chē)”全面啟動(dòng)，金賽藥業(yè)的核心盈利將逐步從國內拓展至國際。

每年2-3個(gè)NDA，后勁十足

確實(shí)，從創(chuàng )新業(yè)績(jì)來(lái)審視金賽藥業(yè)的價(jià)值，不難得出一個(gè)結論：兌現三駕馬車(chē)的邏輯清晰，后勁十足。

金賽藥業(yè)不止靠布局領(lǐng)域的數量堆砌，更核心的支撐在于“質(zhì)量”——即各領(lǐng)域產(chǎn)品的硬實(shí)力：

在每個(gè)賽道上，金賽藥業(yè)都屬于全球首 創(chuàng )（FIC）或者同類(lèi)最佳（BIC）選手，堪稱(chēng)國內乃至全球范圍內該領(lǐng)域的有力競爭者之一。

以免疫和呼吸領(lǐng)域為例，伏欣奇拜單抗之外，金賽藥業(yè)已有多個(gè)具備競爭力的超級單品浮出水面：

• PD-1激動(dòng)劑GenSci120注射液，是全球進(jìn)度領(lǐng)先的產(chǎn)品之一，目前已獲得4項適應癥的臨床批件；

• APRIL/BAFF雙重抑制劑GenSci136，則展現出BIC潛力：一方面，依托分子差異化設計，其對人體內源性APRIL的阻斷效果優(yōu)于所有競品，有望成為IgA腎?。↖gAN）的最佳治療藥物；另一方面，使用便捷性更優(yōu)，支持皮下注射，每四周一次。公司預計，該產(chǎn)品將于12月份提交IND。

而這樣的    全球競爭力，并非僅存在于免疫和呼吸領(lǐng)域。在腫瘤賽道，金賽藥業(yè)的布局同樣展現出“對標全球、行業(yè)領(lǐng)先”的特質(zhì)，手握多款重磅小分子藥物：

• GenSci122作為潛在同類(lèi)最佳的KIF18A小分子抑制劑，全球進(jìn)度位列前三。相較于競品，其在療效與安全性上均展現出更優(yōu)表現；

• GenSci128針對攜帶P53Y220C突變多瘤種, 同樣具備同類(lèi)最優(yōu)潛力，不僅全球進(jìn)度前三，臨床效果亦十分突出——數據顯示，僅需四分之一的劑量即可達到與競品類(lèi)似的療效，且可能對顱內轉移病灶有效；

• GenSci145作為新一代PI3Kα突變抑制劑，對野生型PI3K的選擇性倍數為同類(lèi)最佳，超過(guò)30倍，由此展現出更優(yōu)的療效與安全性，中樞神經(jīng)系統（CNS）滲透性也大幅提升，為腫瘤腦轉移提高治療方案，預計2026年Q1啟動(dòng)I期臨床。

此外，被市場(chǎng)忽視的一點(diǎn)是，金賽藥業(yè)還是全球下一代ADC——雙抗ADC領(lǐng)域的第一梯隊成員。目前，全球首 創(chuàng )的EGFR/HER2雙抗ADC藥物GenSci139、同類(lèi)最優(yōu)（BIC）的FRα雙表位抗體ADC藥物GenSci140、同類(lèi)最佳的B7H3/PSMA雙抗ADC藥物GenSci143均在加速推進(jìn)臨床，臨床前數據均顯示出優(yōu)越的抗腫瘤活性。

在女性健康領(lǐng)域，金賽藥業(yè)同樣具備諸多看點(diǎn)。

例如，具有全球首 創(chuàng )潛力的NK3R拮抗劑GenSci074，瞄準絕經(jīng)期血管舒縮癥（潮熱）的未滿(mǎn)足需求，目前4項聯(lián)合主要終點(diǎn)均實(shí)現全面獲益，且安全性突出，沒(méi)有目前國際上同靶點(diǎn)獲批產(chǎn)品的肝臟或神經(jīng)系統副作用問(wèn)題。GenSci074正在開(kāi)展III期臨床，該藥物有望解決全球8億女性的絕經(jīng)潮熱問(wèn)題，市場(chǎng)潛力超20億美元；

而GenSci142是一款通過(guò)AI設計、非傳統抗生素類(lèi)殺菌藥物，通過(guò)選擇性快速殺滅加德納菌（細菌性陰道炎的主要病原體）來(lái)治療細菌性陰道炎，此種治療的耐藥風(fēng)險極低，還對甲硝唑耐藥感染（90%的耐藥比例）有效，有望解決臨床耐藥性的痛點(diǎn)。

更重要的是，經(jīng)過(guò)長(cháng)期布局，金賽藥業(yè)當前的管線(xiàn)梯隊層次感清晰。目前，公司處于臨床3期研究及已提交NDA的管線(xiàn)，共涉及8個(gè)分子、11個(gè)適應癥；公司預計，至2025年底，將有12個(gè)新分子、2個(gè)新增適應癥處于IND至臨床2期的創(chuàng )新分子管線(xiàn)中。

這一管線(xiàn)布局也保障了公司創(chuàng )收與BD的可持續性。金磊預計，接下來(lái)公司將保持每年2-3個(gè)NDA的申報節奏。

顯然，隨著(zhù)研發(fā)布局進(jìn)入收獲期，金賽藥業(yè)的發(fā)展后勁，正愈發(fā)強勁。

底層邏輯，全能的研發(fā)體系

金賽藥業(yè)的創(chuàng )新業(yè)績(jì)超出市場(chǎng)預期，實(shí)則并非偶然。

背后的關(guān)鍵支撐有兩點(diǎn)：一方面是企業(yè)的進(jìn)取心與戰略前瞻性，并未沉溺于生長(cháng)激素業(yè)務(wù)的現有成功，而是早早著(zhù)眼未來(lái)，通過(guò)持續布局筑牢如今的領(lǐng)先地位；另一方面，其創(chuàng )新并非盲目突破，而是先潛心夯實(shí)“地基”，構筑起覆蓋全鏈條的全能研發(fā)體系。

首先，金賽藥業(yè)已成為行業(yè)內研發(fā)技術(shù)平臺布局最全面的企業(yè)之一。如下圖所示，公司以AI為核心驅動(dòng)力，精準靶向創(chuàng )新藥為目標，已打造從ADC、小核酸、多功能分子到TCE的一系列核心技術(shù)平臺，形成覆蓋多技術(shù)路徑的創(chuàng )新底座。

這些技術(shù)平臺的價(jià)值，體現在兩大維度：

其一，是“領(lǐng)跑全球藥物研發(fā)”的能力。ADC、多功能分子、小核酸、長(cháng)效緩釋、核藥均為當前全球醫藥研發(fā)的熱門(mén)領(lǐng)域，而金賽藥業(yè)在這些方向已提前完成布局與技術(shù)積累，為對標國際前沿、領(lǐng)跑行業(yè)創(chuàng )新奠定了基礎。

其二，是AI驅動(dòng)，精準靶向的差異化價(jià)值。

一方面，AI顯著(zhù)提升了研究效率與成功概率。例如小分子技術(shù)平臺在A(yíng)I加持下，6個(gè)月即可完成分子驗證；小核酸分子的篩選與設計環(huán)節，AI助力下活性預測成功率提升至20%。

另一方面，各技術(shù)平臺均針對性解決現有藥物開(kāi)發(fā)痛點(diǎn)。比如ADC平臺以高度穩定的親水linker為核心，攻克了當前ADC藥物穩定性不足、血液毒性大的難題，同時(shí)提升了成藥性，降低開(kāi)發(fā)成本；蛋白藥物長(cháng)效控釋技術(shù)，則通過(guò)對目標蛋白/多肽的深刻理解，采用多種技術(shù)組合，實(shí)現藥物的長(cháng)效化與控釋?zhuān)@著(zhù)改善了傳統蛋白藥物半衰期短、給藥頻繁、藥效波動(dòng)大、安全風(fēng)險高等普遍存在問(wèn)題。

依托AI驅動(dòng)的核心技術(shù)平臺，金賽藥業(yè)不僅具備開(kāi)發(fā)FIC管線(xiàn)的能力，更擁有打造BIC管線(xiàn)的硬實(shí)力，能從多維度創(chuàng )造臨床與產(chǎn)品商業(yè)價(jià)值。

此外，金賽藥業(yè)的研發(fā)體系，不止于強大的早期研發(fā)能力，更有兩大核心優(yōu)勢加持：

一是高度確定性的選品邏輯。聚焦兩大方向：在現有優(yōu)勢領(lǐng)域拓展BIC產(chǎn)品，鞏固核心賽道競爭力；在高價(jià)值新領(lǐng)域精準布局，打開(kāi)增長(cháng)空間。逐步聚焦中美高發(fā)病和疾病負擔嚴重的疾病，實(shí)現高BD預期和海外授權價(jià)值的實(shí)現。

二是穩健現金流供應下的頂尖臨床開(kāi)發(fā)能力。無(wú)論是臨床方案設計還是執行效率，金賽藥業(yè)均處于國內絕 對領(lǐng)先水平——伏欣奇拜單抗之所以能在競爭中遙遙領(lǐng)先，部分原因便得益于這一能力，其3期臨床開(kāi)發(fā)進(jìn)度比競爭對手快3個(gè)月。而這一優(yōu)勢，也將持續賦能其他管線(xiàn)的開(kāi)發(fā)，加速創(chuàng )新成果落地。

對金賽藥業(yè)而言，當前正逐步復制過(guò)往的成功經(jīng)驗，未來(lái)將呈現“裂變”式發(fā)展：隨著(zhù)研發(fā)體系愈發(fā)成熟，管線(xiàn)孵化速度會(huì )不斷加快。從這個(gè)角度來(lái)看，金賽藥業(yè)的“星辰大?！?，才剛剛拉開(kāi)序幕。

創(chuàng )新藥龍頭不再低調，估值體系重塑一觸即發(fā)

到底如何評價(jià)金賽藥業(yè)？

過(guò)去，市場(chǎng)更多是認為，金賽藥業(yè)只是生長(cháng)激素的龍頭企業(yè)，在創(chuàng )新藥領(lǐng)域的存在感并不強。但實(shí)際上，這顯然是很大的誤解，目前其呈現出來(lái)的轉型敘事，已非如此。

業(yè)務(wù)層面，金賽藥業(yè)已成功完成轉型。從依賴(lài)單一生長(cháng)激素業(yè)務(wù)，邁入 “三駕馬車(chē)” 驅動(dòng)、多元業(yè)務(wù)共生共長(cháng)的新階段。正如金磊所言，“該有的武器都有了，開(kāi)始進(jìn)入新階段了”。

定位層面的變化同樣顯著(zhù)。它不再是僅以婦兒健康為優(yōu)勢的藥企，而是徹底轉型為以創(chuàng )新藥研發(fā)為核心、持續推動(dòng)新藥上市的創(chuàng )新藥企；也不止于“中國公司”，而是朝著(zhù)“成為AI精準靶向創(chuàng )新藥全球先進(jìn)者”邁進(jìn)，堪稱(chēng)未來(lái)有望成長(cháng)為MNC的中國藥企之一。

這些變化，讓過(guò)去 “單一錨定生長(cháng)激素” 的估值邏輯，完全無(wú)法匹配其當前發(fā)展階段。但顯然，市場(chǎng)過(guò)去并未充分意識到這一點(diǎn)。此前對長(cháng)春高新的估值體系，仍主要錨定在生長(cháng)激素的業(yè)績(jì)預期上，未能充分納入其創(chuàng )新布局的長(cháng)期價(jià)值。

不過(guò)，這種偏見(jiàn)不會(huì )長(cháng)期存在。金賽藥業(yè)的硬實(shí)力不允許它低調，相信后續每一份財報，都將持續佐證“三駕馬車(chē)”的扎實(shí)性。

可以說(shuō)，圍繞長(cháng)春高新的估值體系重塑已箭在弦上、一觸即發(fā)。當下資本市場(chǎng)的 “躁動(dòng)”，或許還只是個(gè)開(kāi)始。