爆炸性的行情之下，創(chuàng )新藥行業(yè)又進(jìn)入了狂歡階段，動(dòng)輒幾倍漲幅的Biotech比比皆是。在這樣的氛圍下，再鼎醫藥似乎顯得過(guò)于低調，300多億港元的市值與上一輪狂歡超千億市值也無(wú)法相比，這或許與本輪醫藥牛市以L(fǎng)icense-out為驅動(dòng)有關(guān)。在這份低調背后，卻是再鼎醫藥蛻變的關(guān)鍵期，上半年成績(jì)單即將出爐，或許離正式盈利還差點(diǎn)火候。但在業(yè)績(jì)高增長(cháng)趨勢下，模式之爭的答案就要揭曉。

       精進(jìn)與超越

       2014年，再鼎醫藥誕生，創(chuàng )始人杜瑩博士為其注入了“再次問(wèn)鼎”的壯志豪情。彼時(shí)的中國創(chuàng )新藥行業(yè)，尚處于起步階段，再鼎醫藥卻毅然選擇了一條充滿(mǎn)挑戰的道路----通過(guò)License-in（授權引進(jìn)）模式，快速建立后期產(chǎn)品管線(xiàn)。

       這一模式在當時(shí)頗具前瞻性，它讓再鼎醫藥能夠站在巨人的肩膀上，迅速獲取全球前沿的藥物研發(fā)成果，縮短研發(fā)周期，降低研發(fā)風(fēng)險。

       此后，License-in在國內的制藥行業(yè)中全面爆發(fā)，以L(fǎng)icense-in模式為主要經(jīng)營(yíng)模式的Biotech也層出不窮。但在經(jīng)歷過(guò)一輪資本寒冬后，大部分以L(fǎng)icense-in模式為主的Biotech都經(jīng)受不住壓力，紛紛退出歷史舞臺。這一模式也遭受巨大爭議。

       但再鼎醫藥卻越戰越勇，不斷精進(jìn)。

       究其原因，歸功于再鼎醫藥的戰略已從“引進(jìn)為主”轉向“引進(jìn)與自研并重”。

       總結來(lái)看，再鼎的License-in模式經(jīng)歷了明顯的戰略升級：第一階段（2014-2019），聚焦于引進(jìn)臨床后期產(chǎn)品，快速構建商業(yè)化管線(xiàn)，代表產(chǎn)品包括則樂(lè )、愛(ài)普盾等；第二階段（2020-2024），向早期管線(xiàn)延伸，鎖定具有Best-in-class潛力的候選藥物，如2021年引進(jìn)的艾加莫德（FcRn拮抗劑），成為后續增長(cháng)引擎；第三階段（2025至今），從區域權益向全球權益拓展，通過(guò)“合作開(kāi)發(fā)+權益共享”模式參與全球創(chuàng )新，如DLL3 ADC（ZL-1310）項目，再鼎擁有全球權益并主導開(kāi)發(fā)。

       進(jìn)入2025年，中美雙報與全球同步開(kāi)發(fā)成為再鼎醫藥研發(fā)戰略的關(guān)鍵詞。

       其中，3款全球權益管線(xiàn)已經(jīng)或即將進(jìn)入臨床階段：ZL-1310（DLL3 ADC）針對小細胞肺癌（SCLC），全球I期研究ORR達74%，計劃2025年啟動(dòng)注冊性臨床；ZL-6201（LRRC15 ADC）在A(yíng)ACR公布臨床前數據，展現顯著(zhù)抗腫瘤活性，計劃2025年啟動(dòng)IND研究；IgA腎病藥物Povetacicept全球III期研究入組完成。

       再鼎醫藥在上海張江與波士頓同步建立研發(fā)中心，形成“東方數據，西方驗證”的全球化研發(fā)體系。這一布局使其能夠充分利用中國患者資源優(yōu)勢和歐美技術(shù)優(yōu)勢，加速創(chuàng )新藥物開(kāi)發(fā)。

       在業(yè)內，再鼎醫藥的臨床開(kāi)發(fā)效率幾無(wú)對手，其核心產(chǎn)品從引進(jìn)到上市的平均周期顯著(zhù)短于行業(yè)平均水平，如抗感染藥紐再樂(lè )（奧馬環(huán)素）于2017年從Paratek引進(jìn)，至2021年12月獲批上市，僅用了4年時(shí)間。從NDA提交到獲批，僅耗時(shí)8個(gè)月。

       這一高效率源于三方面因素：其一，再鼎醫藥擅長(cháng)利用中國“優(yōu)先審評”等政策紅利加速審批；其二，針對中國患者特點(diǎn)優(yōu)化試驗方案，提高入組速度和數據質(zhì)量；其三，再鼎醫藥擁有全球數據互認能力，臨床數據質(zhì)量獲得國際監管機構認可。

       如果說(shuō)，政策紅利和量身定制的臨床方案，國內頂級藥企都有相應能力，但在國際化臨床數據認證方面，再鼎醫藥可謂掌握了殺手锏。就這一點(diǎn)，足于打敗了國內90%以上的藥企。

       那么，為什么說(shuō)2025年將是再鼎醫藥的里程碑之年呢？

       業(yè)績(jì)背后的成長(cháng)密碼

       回顧歷年財務(wù)數據，再鼎醫藥2022-2024年期間，營(yíng)收同比增長(cháng)分別實(shí)現49%、25%、50%，虧損凈額從2022年的4.433億美元，降至2023年的3.35億美元，再到2024年進(jìn)一步下降至2.821億美元，連續三年保持虧損大幅收窄。

       年初，再鼎醫藥首次給出了全年業(yè)績(jì)指引，預計總收入將在5.6億到5.9億美元之間，其于2023年年中立下2025年扭虧為盈的“Flag”，正越來(lái)越接近實(shí)現。

       截至目前，再鼎醫藥已有尼拉帕利、艾加莫德、瑞派替尼、腫瘤電場(chǎng)療法等8款產(chǎn)品在中國獲批上市。其中，2024年，尼拉帕利銷(xiāo)售約1.87億美元，同比增長(cháng)11%，占比總銷(xiāo)售約46.9%；艾加莫德自2023年6月上市以來(lái)銷(xiāo)售額快速增長(cháng)，2024年實(shí)現銷(xiāo)售約9360萬(wàn)美元，同比增長(cháng)835%，占比總銷(xiāo)售約23.5%。

       這些獲批上市的產(chǎn)品中，還有許多有望大幅爆發(fā)。

截至目前，再鼎醫藥獲批上市的8款產(chǎn)品情況

來(lái)源：開(kāi)源證券

       艾加莫德的增長(cháng)空間還看不到上限。

       衛力迦作為再鼎醫藥布局的艾加莫德皮下注射劑型，已分別于2024年7月、2024年11月在中國獲批適應癥全身型重癥肌無(wú)力（gMG）和慢性炎癥性脫髓鞘性多發(fā)性神經(jīng)?。–IDP）。在國際化進(jìn)程中，該藥的預充式皮下注射劑型（PFS）于2025年4月獲得美國FDA批準，用于治療gMG和CIDP；國內方面，預計2025年將遞交該劑型上市的CMC工藝變更申請。獲批后，國內艾加莫德將擁有3種給藥方式，這一布局將持續鞏固其在全球及中國市場(chǎng)中FIC與BIC的產(chǎn)品地位。

       除了已獲批的重癥肌無(wú)力和CIDP適應癥，艾加莫德在自身免疫性疾病領(lǐng)域的適應癥拓展正穩步推進(jìn)。目前，眼肌型重癥肌無(wú)力、干燥綜合征、甲狀腺眼病、肌炎等適應癥已在全球范圍內進(jìn)入臨床III期或關(guān)鍵性臨床階段。其中，針對眼肌型重癥肌無(wú)力和干燥綜合征的研究進(jìn)展預計2025年將在中國啟動(dòng)注冊性研究，或啟動(dòng)全球注冊性研究的中國部分。

艾加莫德適應癥獲批預測

來(lái)源：開(kāi)源證券

       ROS1抑制劑競爭日漸激烈，但瑞普替尼差異化競爭優(yōu)勢明顯。

       瑞普替尼（Repotrectinib）是新一代酪氨酸激酶抑制劑（TKI），有效靶向ROS1及TRKA/B/C，用于未接受TKI治療或接受過(guò)預處理的癌癥患者，其特性是能夠通過(guò)血腦屏障。

       作為肺癌驅動(dòng)基因，ROS1已經(jīng)被證實(shí)為非常有潛力的NSCLC治療靶點(diǎn)。在安奈克替尼和瑞普替尼獲批以前，國內獲批用于ROS1基因重排的治療藥物，僅有輝瑞的克唑替尼和羅氏的恩曲替尼。

       截至目前，國內共有5款ROS1抑制劑獲批上市。安奈克替尼和瑞普替尼均于2024年5月左右獲批上市，信達生物的他雷替尼于2024年12月獲批。

       可以說(shuō)，后三款幾乎處于同一起跑線(xiàn)。

       第一代ROS1抑制劑克唑替尼最早上市，占據了絕大部分的市場(chǎng)份額，在中國院內銷(xiāo)售峰值接近10億元，2022年銷(xiāo)售額為8.12億元。但由于克唑替尼耐藥率高且腦轉移控制不足，市場(chǎng)份額逐漸被替代，2023年銷(xiāo)售額降至5.68億元。

       安奈克替尼是瑞普替尼的強勁對手，ORR 81.08%，醫保后月費用約5000元，性?xún)r(jià)比優(yōu)勢顯著(zhù)，2024年銷(xiāo)售額達6.4億元。但瑞普替尼憑借同類(lèi)最長(cháng)的無(wú)進(jìn)展生存期35.7個(gè)月和強效腦轉移控制（顱內緩解率顯著(zhù)）差異化競爭，有望占據ROS1抑制劑重要位置。

       2025年2月，瑞普替尼用于NTRK融合基因陽(yáng)性實(shí)體瘤成人患者擬納入優(yōu)先審評。

       除了上述8款已上市的產(chǎn)品，再鼎醫藥在今年還能收獲哪些重磅產(chǎn)品？

       好戲還在后頭

       從適應癥覆蓋群體看，再鼎醫藥幾個(gè)大藥極有可能在今年隆重登場(chǎng)。

       胃癌在中國是個(gè)大癌種，全球每年新發(fā)胃癌病例約120萬(wàn)，中國約占其中的40%。中國早期胃癌占比很低，僅約20%，大多數發(fā)現時(shí)已是進(jìn)展期，總體5年生存率不足50%。

       據不完全統計，胃癌患者總生存期不足一年，亟需新的治療方案。晚期轉移性胃癌一線(xiàn)治療主要以化療或化療聯(lián)合Her-2/PD-1單抗治療為主，進(jìn)展后二線(xiàn)治療的I級推薦為紫杉醇+雷莫西尤單抗為主。二線(xiàn)患者還可以選擇紫杉醇或者多西他賽伊立替康，但總體治療方案較少。

       胃癌患者中，約30%存在FGFR2b過(guò)表達，但針對FGFR2b靶點(diǎn)，全球范圍內布局的藥物整體較少，中國針對HER2陰性胃癌患者現階段也缺乏有效靶向藥物。

       貝瑪妥珠單抗是一款潛在同類(lèi)首 創(chuàng )靶向抗體，可阻斷成纖維細胞生長(cháng)因子（FG Fs）結合以及激活FGFR2b，從而抑制若干下游致癌信號通路并可能延緩癌癥進(jìn)展；可增強抗體依賴(lài)性細胞介導的細胞毒性。此外貝瑪妥珠單抗具有高選擇性，可有效避免小分子FGFR酪氨酸激酶抑制劑相關(guān)的電解質(zhì)紊亂。

       從進(jìn)度看，貝瑪妥珠單抗已進(jìn)入III期臨床，大幅領(lǐng)先競爭對手。安領(lǐng)科生物的ALK201目前進(jìn)入I/II期臨床，先聲藥業(yè)、正大天晴、百濟神州的管線(xiàn)才進(jìn)入I期臨床。

全球范圍內FGFR2b靶點(diǎn)研發(fā)進(jìn)展情況

來(lái)源：開(kāi)源證券

       KarXT是一種在研口服雙藥固定劑量組合，由毒蕈堿M4和M1受體激動(dòng)劑Xanomeline（呫諾美 林）和外周限制性泛mAChR拮抗劑Trospium（曲司溴胺）組成，用于治療與阿爾茨海默癥相關(guān)的精神分裂癥和精神疾病。

       中國精神分裂癥患者人數預期至2025年達689萬(wàn)人左右，但因發(fā)病機制不明，急需新機制藥物的出現。

       早期抗精神分裂癥的藥物研發(fā)主要依據多巴胺假說(shuō)，分為第一代典型抗精神病藥物如吩噻嗪類(lèi)、丁酰苯類(lèi)；第二代非典型抗精神病藥如多巴胺受體拮抗劑和5-羥色胺受體拮抗劑等。約1/3患者產(chǎn)生治療抵抗性，氯氮平是耐藥型精神分裂癥患者的唯一治療選擇，而多達60%的患者后續對氯氮平也無(wú)反應。

       現有治療藥物只能有效改善疾病的陽(yáng)性癥狀，但對陰性癥狀和認知癥狀效果有限；且均存在較大副作用，包括男性乳房增大、體重增加、錐體外系癥狀、代謝紊亂和心腦血管疾病等，導致患者復發(fā)率高、依從性差和覆蓋面不足等。

       KarXT已于2024年9月獲美國FDA批準用于成人精神分裂癥治療，且未被打上黑框警告，成為該領(lǐng)域數十年來(lái)首個(gè)新機制藥物。

       在中國關(guān)鍵III期橋接研究（ZL-2701-001）表明，第5周時(shí)PANSS總分較安慰劑顯著(zhù)降低9.2分。同時(shí)，KarXT在EMERGENT-1、2、3以及中國橋接研究中均表現出良好的耐受性，出現的不良事件（TEAE≥5%）均為輕度至中度，未出現非典型抗精神病藥物的常見(jiàn)不良事件，展現出良好的安全性。

       再鼎醫藥已于2025年1月向國家藥監局提交KarXT針對精神分裂癥適應癥的NDA申請，有望改變國內精神分裂癥的治療范式。

KarXT作用機制

來(lái)源：國盛證券

       結語(yǔ)

       回顧再鼎醫藥的十年，從最初的模式探索到如今的成果初顯，憑借著(zhù)前瞻性的戰略眼光、強大的研發(fā)實(shí)力、卓越的商業(yè)化能力和全球化的布局思維，再鼎醫藥正在不斷提速。在營(yíng)收增長(cháng)、虧損收窄的背后，是再鼎醫藥對產(chǎn)品質(zhì)量和市場(chǎng)需求的精準把握。管線(xiàn)的爆發(fā)式增長(cháng)，全球化布局的逐步推進(jìn)，讓再鼎醫藥徹底擺脫License-in標簽，成為中國制藥行業(yè)不可忽視的重要創(chuàng )新力量。后續發(fā)展如何，藥渡還將持續關(guān)注。