天下大事，合久必分、分久必合。醫藥行業(yè)也存在這樣合并和剝離的平衡 力量。相較而言，大公司合并小公司的行業(yè)動(dòng)態(tài)較多，大手筆收購業(yè)務(wù)在如今的行業(yè)之中俯仰皆是。

       但“反者，道之動(dòng)也”，業(yè)務(wù)剝離的情況在醫藥行業(yè)也并不罕見(jiàn)，前有愛(ài)爾康，后有山度士，它們的母體，恰好都是瑞士制藥巨頭諾華。然而表面上的分分合合，背后蘊藏的卻是制藥企業(yè)運籌帷幄的深邃布局，即便是看上去有些自相矛盾的行為，實(shí)際也隱藏著(zhù)深層次的戰略規劃。

       反者，道之動(dòng)

       諾華對愛(ài)爾康和Xiidra的收購與剝離

       2019年4月9日，諾華與其九年前并購的愛(ài)爾康正式分離，使得諾華能夠將精力集中在醫藥產(chǎn)品上。獨立后，愛(ài)爾康的股票在SIX瑞士交易所甫一亮相便迅速上漲。諾華在分離后，能夠將其資本配置和注意力完全集中在藥品上，財務(wù)狀況更接近其制藥行業(yè)同行，并能實(shí)現更高的集團利潤率。

       雖然自斷一臂的行為增加了諾華對于開(kāi)發(fā)新藥的緊迫性，但無(wú)疑也成為了他們集中精力開(kāi)發(fā)醫藥產(chǎn)品的鞭策力量。諾華CEO表態(tài)，他們將在未來(lái)兩年內推出十個(gè)潛在的“重磅炸 彈”，并且有另外二十個(gè)“重磅炸 彈”即將浮出水面。

       除了愛(ài)爾康之外，諾華也在運作剝離他們的仿制藥和生物類(lèi)似藥部門(mén)山度士，這也視為他們加強核心競爭力策略的又一力作。

       在剝離非核心業(yè)務(wù)的同時(shí)，諾和也在張弛有度地進(jìn)行著(zhù)項目購買(mǎi)的運作。2019年7月1日，在諾華正式剝離愛(ài)爾康的83天之后，他們完成了對Xiidra®（lifitegrast眼用溶液）的收購，這是當時(shí)第一個(gè)也是唯一一個(gè)被FDA批準，通過(guò)抑制疾病引發(fā)的炎癥來(lái)治療干眼癥的處方治療（2016年獲批，成為美國第二種批準用于干眼病的藥物）。

       圖片來(lái)源：eyewire

       這筆收購成為了當時(shí)最大的眼科藥物交易之一，諾華向當時(shí)Xiidra的擁有者，日本武田制藥支付了53億美元，其中包括預付34億美元，外加高達19億美元的潛在里程碑付款。武田在2019年1月以620億美元收購S(chǎng)hire后獲得了Xiidra的權利。2018年全年，Xiidra的調整后凈銷(xiāo)售額為3.88億美元。諾華表示，收購干眼藥將加強其眼前產(chǎn)品組合和眼科領(lǐng)導地位。

       但是Xiidra身上的諾華標簽并沒(méi)有停留很久時(shí)間，Bausch Health Companies Inc.的子公司Bausch + Lomb Corporation，于2023年6月30日宣布已與諾華達成最終協(xié)議，收購Xiidra。根據協(xié)議條款，Bausch + Lomb以25億美元從諾華收購Xiidra，libvatrep和AcuStream，其中包括17.5億美元的現金預付款，以及7.5億美元的里程碑支付。該交易預計將于2023年底完成。

       舉手投足皆有策略

       收購帶來(lái)的“啟示錄”

       雖然都是眼科類(lèi)的業(yè)務(wù)，但愛(ài)爾康與Xiidra在諾華進(jìn)進(jìn)出出的運作動(dòng)機中有著(zhù)各自策略。

       盲目網(wǎng)購的結果，通常是買(mǎi)到一大堆沒(méi)有太大用處的東西。藥企中的并購失敗也是比比皆是的現象，通常有70到90%的不成功率。

       但如果做得正確，收購和兼并可以造成共贏(yíng)的局面?；仡欀Z華和愛(ài)爾康之間的分分合合，我們可以看到，諾華分三個(gè)階段收購愛(ài)爾康，2010年完成交易，交易價(jià)格為516億美元。諾華當時(shí)對業(yè)務(wù)協(xié)同效應的預期很高，主要看重新興市場(chǎng)的吸引力。另一個(gè)促進(jìn)交易的主要驅動(dòng)因素，是愛(ài)爾康有望推向市場(chǎng)的創(chuàng )新產(chǎn)品。愛(ài)爾康和諾華都渴望利用他們的創(chuàng )新能力實(shí)現共贏(yíng)局面。

       兩家公司協(xié)同增效的主要機會(huì )之一與眼科制藥業(yè)務(wù)有關(guān)，諾華迅速將其整合到其創(chuàng )新藥物部門(mén)。這些產(chǎn)品在2017年創(chuàng )造了46億美元的銷(xiāo)售額，并且創(chuàng )造出了強大的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)管線(xiàn)。2018年，諾華宣布100%分拆愛(ài)爾康。而2019年的出售，為諾華股東帶來(lái)50億美元的股票回購。

       愛(ài)爾康的收購與剝離對諾華來(lái)說(shuō)是一筆好交易嗎？

       這取決于獨立公司的估值。愛(ài)爾康2017年的年銷(xiāo)售額約為70億美元，愛(ài)爾康估值不太可能接近2010年的收購價(jià)格（總計約498億美元），特別是考慮到諾華在這筆交易中將保留他們頗為看重的眼科藥物。在諾華的“取其精華”的策略之下，“入贅”的愛(ài)爾康，發(fā)展道路從一開(kāi)始就不平坦。

       在考慮收購一家復雜的跨國公司時(shí)，很容易忘記的一個(gè)潛在的“失效模式”，在于創(chuàng )新不容易被復制。汝之甘飴，他人之毒 藥。對一個(gè)企業(yè)有效的方法很少對另一個(gè)企業(yè)有效，無(wú)論他們的業(yè)務(wù)看上去多么相似。將創(chuàng )新能力完全并有效地轉移到具有不同研發(fā)方法、不同文化和不同客戶(hù)的新公司中是極其困難的。

       收購公司過(guò)程中的過(guò)度樂(lè )觀(guān)是常見(jiàn)的現象，評估過(guò)程也無(wú)非財務(wù)方面等可見(jiàn)且易評估的范疇，然而行業(yè)特定的戰略、人員、技術(shù)、人力資源和組織設計等專(zhuān)業(yè)知識等領(lǐng)域的透明性并不那么一覽無(wú)余、盡在掌握。這種資產(chǎn)剝離對于事業(yè)進(jìn)退維谷的愛(ài)爾康來(lái)說(shuō)，可以起到積極作用。獨立出來(lái)的愛(ài)爾康將繼續專(zhuān)注于成為一家醫療技術(shù)醫療設備公司。而諾華的使命是真正專(zhuān)注于變革性藥物，為患者帶來(lái)真正的變化和改善。

       無(wú)論最初的due dilligence做得多么完 美，它都難以預測業(yè)務(wù)的發(fā)展，尤其是那是與行業(yè)最深層次相關(guān)的業(yè)務(wù)。就像構建模型中經(jīng)常講的一句話(huà)：所有模型都是錯誤的，但是有一些是有用的。企業(yè)并購的前景預測通常是不準確的。最初的評估者很容易誤解交易的財務(wù)潛力，因為問(wèn)題通常出現在業(yè)務(wù)整合之后，也就是實(shí)現價(jià)值的過(guò)程之中。這一點(diǎn)是不是有些類(lèi)似于婚前的憧憬與婚后的現實(shí)之間潛在的巨大落差？

       從諾華角度來(lái)看，在收購愛(ài)爾康的效果并沒(méi)有達到最初的愿景時(shí)，及時(shí)分拆也成為他們迅速調整，凸顯核心戰略的可行手段。諾華的戰略定位是持續增長(cháng)（對于這樣的制藥巨頭來(lái)說(shuō)，持續增長(cháng)是非常重要的目標，也是基礎）。分拆使股東能夠從獨立的愛(ài)爾康和諾華中受益，后者的資本和管理層的注意力可以完全集中在藥品上。在拆分愛(ài)爾康之后，諾華得以保持領(lǐng)先的眼科制藥業(yè)務(wù)和潛力巨大的管線(xiàn)產(chǎn)品。

       以Xiidra為名的“沉思錄”

       再看Xiidra，武田當初從Shire購買(mǎi)這個(gè)項目，又轉讓給諾華，也是他們戰略計劃的一部分。武田的核心目標也在于其長(cháng)期增長(cháng)的核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域，并在收購S(chǎng)hire后促進(jìn)快速去杠桿化。武田專(zhuān)注于其關(guān)鍵業(yè)務(wù)領(lǐng)域：胃腸病學(xué)、罕見(jiàn)疾病、血漿衍生療法、腫瘤學(xué)和神經(jīng)科學(xué)。

       與武田一樣，諾華在摸索他們的戰略發(fā)展的道路上，也選擇了“畢其功于拳頭產(chǎn)品”的路線(xiàn)。在其瘦身計劃中，諾華計劃剝離治療眼睛前部的產(chǎn)品，而非全部眼科藥物，出售的項目便包括Xiidra。諾華將他們的重心專(zhuān)注于五個(gè)治療領(lǐng)域：心血管疾病、免疫學(xué)、神經(jīng)科學(xué)、實(shí)體瘤和血液學(xué)，眼科不屬于諾華的這五個(gè)核心利益，但他們并不會(huì )完全放棄這個(gè)領(lǐng)域。

       至于眼科藥物沒(méi)有能夠躋身諾華的核心區域，追根究底，還在于它們實(shí)現的銷(xiāo)售額。諾華顯然沒(méi)有從Xiidra這片希望的田野上獲得豐收。對于 34 億美元的資產(chǎn)（Xiidra的預付款），Xiidra 2022年的銷(xiāo)售額僅為 4.87 億美元，只比 2021 年增長(cháng)了 4%。并且進(jìn)軍歐洲市場(chǎng)的計劃受到重創(chuàng )，在EMA提出重大反對意見(jiàn)后，諾華于 2020 年撤回了 Xiidra 在歐洲的營(yíng)銷(xiāo)申請，之后沒(méi)有在歐洲推出干眼癥藥物。除此之外，諾華還于去年終止了UNR844的遠視眼科候選藥，而它恰好也是諾華2017年3.75億收購Encore Vision的交易中的核心部分。

       堅持核心，開(kāi)拓創(chuàng )新

       大型藥企的求索之道

       雖然諾華在眼科藥物領(lǐng)域收獲不佳，但他們出售Xiidra等一系列眼科藥物的交易中，并沒(méi)有砍去全部產(chǎn)品，而是保留了針對影響眼睛后部視網(wǎng)膜的疾病的藥物。按銷(xiāo)售額計算，它們代表了更大的產(chǎn)品組合，包括與羅氏合作的Lucentis，去年為諾華創(chuàng )造了19億美元的銷(xiāo)售額。這樣看來(lái)，眼科產(chǎn)品的內外有別，并不在于他們是針對眼睛前部還是后部的，而是“擇其善者而從之，其不善者而售之”的策略。

       雖然眼科在諾華可能屬于“庶出”，但值得注意的是，諾華的眼科業(yè)務(wù)還包括兩種基因療法：與羅氏合作的Luxturna，針對遺傳性視網(wǎng)膜疾??；以及PPY988，諾華最近通過(guò)收購Gyroscope Therapeutics得到的地理萎縮候選藥物。諾華對于這兩種先進(jìn)療法報以了很高的期待，尤其是后者，諾華CEO稱(chēng)它可能是一種“非常非常重要的藥物”?？上攵?，這兩款基因療法都將保留在諾華的管線(xiàn)之中。

       變則通，通則久。諾華在合并與拆分道路上看似“錯進(jìn)錯出”的戰術(shù)，歸根結底還是以戰略部署和戰爭結果作為共同指揮棒而發(fā)展的。對于核心業(yè)務(wù)采用重兵合圍的打法，集中優(yōu)勢兵力最 大程度地占領(lǐng)重要市場(chǎng)，增強核心競爭力。

       而對于前景不甚明了的創(chuàng )新藥物開(kāi)發(fā)，則采取穿插迂回的靈活作戰方式，能打則打，打不了盡快全身而退，并不貪戰。這種戰略部署的方針，最大化地保留了企業(yè)的核心利益，同時(shí)也開(kāi)發(fā)創(chuàng )新藥，為孕育未來(lái)的重磅炸 彈藥物保留了創(chuàng )新的溫床，并且能夠在效果不佳的情況下，通過(guò)斷臂求生的方式及時(shí)止損，能夠保證做好重新部署之后，仍然有條件“再向虎山行”。

       參考資料：

       Novartis to Acquire Dry Eye Drug Xiidra in Deal Worth Up to $5.3 Billion. Eyewire News. 05. 08. 2019.

       Novartis successfully completes acquisition of Xiidra®, bolstering ophthalmic portfolio. Novartis. 01. 07. 2019.

       Taylor, P. Novartis completes spin-out of Alcon eye unit. PharmaPhorum. 09. 04. 2019.

       Bausch Health’s Bausch + Lomb to Acquire Novartis’ XIIDRA®. Bausch Health. 30. 06. 2023.

       Valencia, S. Our Perspective on the Novartis Spinoff of Alcon. Clarkston Consulting. 02. 07. 2018.

       Novartis continues transformation into a leading medicines company with completion of the Alcon spin-off. Novartis. 09. 04. 2019.