自2021年營(yíng)收和凈利首次雙雙下滑，作為“藥矛”的恒瑞醫藥的2022的業(yè)績(jì)自然備受矚目。

       4月21日晚，恒瑞醫藥發(fā)布2022年報，報告顯示2022年恒瑞醫藥實(shí)現營(yíng)業(yè)收入212.75億元，比同期降低17.72%，歸屬于母公司的凈利潤39.06億元同比減少13.77%，扣非凈利潤34.1億元，同比下降18.83%，還是順著(zhù)2021年的業(yè)績(jì)繼續下滑，不免讓“恒瑞迷”們愛(ài)莫能助。

       恒瑞營(yíng)收數據，圖片圖源：2022年報

       起與落

       可以說(shuō)，在2021年以前，恒瑞醫藥一路風(fēng)調雨順，尤其2006年以后，每年都保持著(zhù)兩位數的營(yíng)收增長(cháng)，年均復合增速更是超過(guò)25%，從未出現過(guò)任何一個(gè)年度的下滑?？偁I(yíng)收從2006年的14.37億元一路狂飆至2020年的277.33億元，15年翻近20倍的營(yíng)收增速讓一眾企業(yè)望塵莫及。

       在資本市場(chǎng)，曾經(jīng)的恒瑞醫藥也是風(fēng)光無(wú)限。2011年至2020年這十年期間，恒瑞醫藥的股價(jià)累計漲超13倍，跑出了長(cháng)牛行情，而且走勢極其穩健。

       而如此營(yíng)收、凈利一路看漲的態(tài)勢在2021年戛然而止。2021總營(yíng)收259億元，同比微降7%；歸母凈利潤為45億元，同比大幅下降28%；這也是恒瑞醫藥首次出現營(yíng)收利潤雙下滑。

       恒瑞醫藥2012-2022的營(yíng)收凈利情況，圖片圖源：方正證券研究所

       與此同時(shí)，恒瑞在資本市場(chǎng)上出現了劇烈的波動(dòng)，恒瑞醫藥的股價(jià)喋喋不休，自 2021年初至2022年底，市值最大跌幅達72.21%，總市值蒸發(fā)超2400億元，無(wú)奈進(jìn)入了漫長(cháng)的熊市階段，一時(shí)間恒瑞醫藥走到了風(fēng)口浪尖。

       而這一切的“始作俑者”——是采集和醫保談判這兩把“枷鎖”。

       我們知道，恒瑞醫藥走得是“仿制—仿創(chuàng )—創(chuàng )新”的發(fā)展路徑，當下，仿制藥依舊是恒瑞醫藥的營(yíng)收基石，自2018年以來(lái)，恒瑞涉及國家集采的仿制藥共有35個(gè)品種，中選22個(gè)品種，中選價(jià)平均降幅74.5%。

       之后，2021年9月開(kāi)始 執行的第五批集采藥品涉及的8個(gè)藥品，2020年銷(xiāo)售額為44億元，而納入集采后2021年銷(xiāo)售額28.7億元，同比下滑 37%；2022年銷(xiāo)售收入僅6.1億元，較上年同期減少22.6億元，同比下滑79%；2022年11月開(kāi)始陸續執行的第七批集采涉及的5個(gè)藥品，2022年銷(xiāo)售收入9.8億元，較上年同期減少9.2億元，同比下滑48%。

       采集導致仿制藥收入斷崖式下跌，這對于恒瑞醫藥的業(yè)績(jì)猶如當頭一棒。

       而創(chuàng )新藥方面，主要產(chǎn)品卡瑞利珠單抗等醫保談判產(chǎn)品降幅較大，銷(xiāo)售提量難以抵消降價(jià)壓力。要知道，卡瑞利珠單抗作為恒瑞醫藥的最大單品，銷(xiāo)售額曾高達45億元，2020年通過(guò)談判降價(jià)進(jìn)入國家醫保，降價(jià)幅度達85%。另外，2022年1月1日起，阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭等多款創(chuàng )新藥執行新的醫保談判價(jià)格，降價(jià)36%以上，對于其創(chuàng )新 藥業(yè)績(jì)更是冷水澆頭。

       恒瑞醫藥主要創(chuàng )新藥醫保降價(jià)情況，圖片圖源：方正證券研究所

       2022年在采集和醫保談判的陰霾下，營(yíng)收凈利再次抱團下滑并讓人不意外，但分季度來(lái)看，2022三季度營(yíng)業(yè)收入及歸母凈利潤均有一定水平回升，2022年第三季度營(yíng)業(yè)收入57.17 億元，環(huán)比增長(cháng)20.36%，歸母凈利潤為10.54億元，環(huán)比增長(cháng)19.50%。

       值得注意的是，在公布2022年年報的同時(shí)，恒瑞醫藥也公布了2023一季度業(yè)績(jì)數據，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤分別增長(cháng)0.25%與0.17%，這也是自2021年年末業(yè)績(jì)進(jìn)入下行通道以來(lái)，季度業(yè)績(jì)首次同比止跌回升，終于遏制了下滑趨勢。

       與此同時(shí)，在2023業(yè)績(jì)有所回暖的一季度，2023年4月，恒瑞醫藥市值一路高漲，拉回3000億元，且股價(jià)回升近七成。

       雖整體業(yè)績(jì)及在股市的表現未恢復至2020年水平，但經(jīng)營(yíng)情況似乎在悄悄改善，籠罩恒瑞醫藥兩年之久的陰霾在逐漸散開(kāi)。

       蓄力與再戰

       國內制藥行業(yè)目前依舊呈現“仿制藥為王，創(chuàng )新藥仍是一片荒漠”的特點(diǎn)。隨著(zhù)我國醫療體制改革的進(jìn)一步深化以及藥品招標采購制度的普遍推行，藥品降價(jià)范圍不斷擴大，醫藥企業(yè)開(kāi)始出現分化，要么決心轉型創(chuàng )新、要么仿制藥上激烈廝殺、要么走中間仿創(chuàng )結合的路線(xiàn)。

       對于恒瑞醫藥，仿制藥確實(shí)支撐其一路陽(yáng)光坦途走到巔峰的“功臣”，但從2018年到2022年，恒瑞的創(chuàng )新藥收入占比從12%攀升到40%左右，未來(lái)創(chuàng )新藥收入占比持續高升是必然的，因為在當前的政策環(huán)境下，恒瑞在“仿創(chuàng )”之間做出了戰略調整，仿制藥逐漸退居二線(xiàn)，創(chuàng )新藥逐漸占據主位。

       首先，為了對沖緩解國內仿制藥的集采壓力，恒瑞醫藥積極布局制劑出海。

       2022年，釓特酸葡胺注射液、碘克沙醇注射液和釓布醇注射液在美國獲批上市，恒瑞醫藥已在歐美日等地獲得包括注 射劑、口服制劑和吸入性麻 醉劑在內的22個(gè)注冊批件，另有1個(gè)制劑產(chǎn)品在美國獲得臨時(shí)性批準；向美國遞交了1個(gè)原料藥注冊申請、3個(gè)制劑上市申請，向歐洲遞交了2個(gè)原料藥注冊申請、3個(gè)制劑上市申請，其他新興市場(chǎng)也在逐步加強注冊力度。首仿藥、改良型新藥均有望推動(dòng)未來(lái)營(yíng)收增長(cháng)。

       其次，恒瑞醫藥便鞭策自己在完全創(chuàng )新的路上尋找突破口，因此為了不斷增強研發(fā)實(shí)力，恒瑞醫藥堅定加大創(chuàng )新藥研發(fā)投入。

       可以說(shuō)，即使在近兩年業(yè)績(jì)下滑的情況下，恒瑞醫藥在研發(fā)支出上依舊毫不手軟，2017-2022年，研發(fā)支出由17.59億元快速增長(cháng)至2022年的63.46億元。2022年研發(fā)投入63.46億元，占營(yíng)收比重高達29.83%，較上年同期增長(cháng)2.29%，其中費用化研發(fā)投入48.87億元，研發(fā)費用占銷(xiāo)售收入比重同比提升至22.97%。

       恒瑞醫藥研發(fā)投入情況，圖片圖源：2022年報

       創(chuàng )新藥的研發(fā)一定是“燒錢(qián)”的，邏輯也很簡(jiǎn)單“舍不得孩子套不著(zhù)狼”。恒瑞醫藥長(cháng)期高額的研發(fā)投入，儲備了豐富的創(chuàng )新藥管線(xiàn)。

       2022年恒瑞的創(chuàng )新藥領(lǐng)域研發(fā)進(jìn)展順利，自主研發(fā)的創(chuàng )新藥瑞維魯胺片獲批上市，馬來(lái)酸吡咯替尼片第2個(gè)適應癥（用于HER2陽(yáng)性早期或局部晚期乳腺癌患者的新輔助治療）獲批上市，甲苯磺酸瑞馬 唑侖第4個(gè)適應癥（用于支氣管鏡診療麻 醉）獲批上市。

       另外，共有6項上市申請獲國家藥監局受理，2項臨床達到國際多中心III期主要研究終點(diǎn)，8項臨床推進(jìn)至III期，11項臨床推進(jìn)至II期，23項臨床推進(jìn)至I期。

       研發(fā)管線(xiàn)進(jìn)展情況，圖片圖源：2022年報

       截止目前恒瑞醫藥共有13款創(chuàng )新藥獲批上市，覆蓋腫瘤、疼痛管理、代謝等領(lǐng)域；3款創(chuàng )新藥處于NDA階段；12款創(chuàng )新藥處于3期臨床階段；60余個(gè)創(chuàng )新藥正在臨床開(kāi)發(fā)，260多項臨床試驗在國內外開(kāi)展，且預計未來(lái)每年將有2-3 款創(chuàng )新藥獲批上市。

       總之，在創(chuàng )新藥研發(fā)上，恒瑞醫藥已基本形成了“上市一批、臨床一批、開(kāi)發(fā)一批”的良性循環(huán)，構筑起強大的自主研發(fā)能力，后期隨著(zhù)創(chuàng )新藥市場(chǎng)回暖，恒瑞醫藥的價(jià)值有望逐步兌現。

       最后，恒瑞醫藥國際化也是火力全開(kāi)，2022年海外研發(fā)投入共計12.72億元，海外研發(fā)投入占比達20%。穩步開(kāi)展創(chuàng )新藥國際臨床試驗，拓展海外研發(fā)邊界，豐富創(chuàng )新產(chǎn)品管線(xiàn)。

       2022年6月，海曲泊帕乙醇胺用于惡性腫瘤化療所致血小板減少癥適應癥（CIT）獲FDA授予的孤兒藥資格認定；首 個(gè)國際多中心III期臨床研究—卡瑞利珠單抗聯(lián)合阿帕替尼治療晚期肝癌國際多中心III期研究已達到主要研究終點(diǎn)，項目團隊已在2022年10月和FDA召開(kāi)了卡瑞利珠單抗的Pre-BLA溝通會(huì )，并與戰略合作伙伴Elevar共同進(jìn)行阿帕替尼FDA的上市申請遞交準備工作；氟唑帕利膠囊聯(lián)合醋酸阿比特龍治療轉移性去勢抵抗性前列腺癌患者的國際多中心III期研究，全球已啟動(dòng)128家研究中心參與，同步在中國、美國、等12個(gè)國家進(jìn)行。

       海外研發(fā)管線(xiàn)進(jìn)展情況，圖片圖源：2022年報

       結 語(yǔ)

       這兩年的恒瑞醫藥確實(shí)處于困局之中，但是作為“一哥”，恒瑞醫藥在低谷中尋找自救的辦法，讓我們看到它的經(jīng)營(yíng)韌性。

       未來(lái)，隨著(zhù)集采陰霾逐步褪去，創(chuàng )新藥兌現及仿創(chuàng )藥物陸續出海將拉動(dòng)恒瑞醫藥業(yè)績(jì)增長(cháng)，恒瑞醫藥依舊未來(lái)可期。

       參考資料：

       1. 恒瑞醫藥2023一季度報、2022年報

       2.《轉型創(chuàng )新拐點(diǎn)將至，龍頭開(kāi)啟成長(cháng)新征程》方正證券，2023年4月11日